来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利驱动，表现为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口形势好转，出行(xíng)需求(qiú)释放(fàng)催化(huà)下游消费(fèi)回(huí)暖。从行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)看，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或(huò)从主动去库转向被(bèi)动去库。从(cóng)景气度边(biān)际表现(xiàn)看，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工(gōng)；服务(wù)业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房地(dì)产等线(xiàn)下(xià)活动(dòng)回暖，但距离(lí)疫(yì)情前仍有一定差距(jù)。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式修(xiū)复(fù)放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国(guó)内经济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交通(tōng)运输、房地产等行(xíng)业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落，与年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地(dì)产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲弱的特(tè)点相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造(zào)业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行业景气度(dù)普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从(cóng)去年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌(diē)”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供(gōng)给端(duān)修(xiū)复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚(shàng)未结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度(dù)表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具制造(zào)行业(yè)景气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，电(diàn)气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设(shè)备。

　　上游原材(cái)料加工行业景气(qì)度改善(shàn)幅度最弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或是推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏(sū)主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购房(fáng)、服务消费需求得以释(shì)放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推(tuī)进，生产端(duān)快速恢复，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际(jì)转弱，随(suí)着未来(lái)海外(wài)总需求(qiú)回落的(de)预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大(dà)概率来自于(yú)消(xiāo)费回暖和(hé)产(chǎn)业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上(shàng)修复，消费(fèi)倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居(jū)民“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回(huí)暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费有(yǒu)望持续(xù)修(xiū)复，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及(jí)地产后周期相关的(de)可选消(xiāo)费也有望(wàng)进一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车(chē)和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势(shì)增强(qiáng)，有望(wàng)维持(chí)出口韧性；随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备(bèi)制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国内(nèi)经(jīng)济恢复(fù)力度(dù)不及预期(qī)；海外需求超(chāo)预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一(yī)季(jì)度(dù)我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预期(qī)增(zēng)长，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)背景下，国内经济(jì)企稳回升。但(dàn)不同于海(hǎi)外国家(jiā)疫后复苏的规律，本(běn)轮(lún)国内疫后(hòu)复苏发生在外需回(huí)落(luò)、国内(nèi)经济(jì)转向(xiàng)高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动(dòng)疫后经(jīng)济复苏的(de)力量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行业层(céng)面，观测当前(qián)各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业(yè)表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输(shū)业、房地产(chǎn)业景气度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们(men)以(yǐ)2019年(nián)为基期(qī)计(jì)算(suàn)各年份的复合增(zēng)速，观察各(gè)行业增(zēng)加值变(biàn)化。

　　今年一季(jì)度第一产业增(zēng)加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来加快(kuài)建设农业(yè)强国，推进(jìn)农业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年一(yī)季度第(dì)二(èr)产业增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的(de)4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏(sū)，增加值(zhí)增速提升(shēng)至5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下(xià)半年之后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱、居(jū)民商品消费恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度明显(xiǎn)回落，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于去(qù)年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去(qù)年四季(jì)度(dù)的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居(jū)民出(chū)行活动恢复，交通运(yùn)输、仓(cāng)储和邮政业增加(jiā)值增速(sù)明显提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿(sù)和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年来的(de)平(píng)均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而(ér)受益(yì)于新房和二手房销售回(huí)暖，今(jīn)年(nián)一季(jì)度房(fáng)地产业增加(jiā)值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复(fù)苏分(fēn)化，中下游改(gǎi)善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景气(qì)度的观测(cè)，我(wǒ)们采用量（各行业工业增加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各行(xíng)业工业品价(jià)格增速(sù)）分别(bié)作(zuò)为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要(yào)行业自(zì)2019年以来的月度数(shù)据(jù)，首先将各行(xíng)业增加值增速(sù)调整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增(zēng)速(sù)和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的(de)分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度出(chū)现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边(biān)际(jì)改善情况来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周期相关的(de)行业景气(qì)度最高，部(bù)分行业步(bù)入(rù)“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出(chū)消费相(xiāng)关的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价(jià)分位(wèi)数水平均(jūn)处(chù)在高(gāo)景(jǐng)气度(dù)区间，烟(yān)草、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落(luò)，农副加工(gōng)行业表现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，二者价格(gé)下(xià)跌主要与高库存(cún)水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而(ér)随着(zhe)防疫需求(qiú)的降温，医药制造业景气(qì)度有所回落，表现为“量跌(diē)价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景(jǐng)气(qì)度居中(zhōng)，均表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也(yě)与年(nián)初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运(yùn)输(shū)设备工(gōng)业增加(jiā)值(zhí)增速改善(shàn)幅(fú)度最大(dà)，受益于国(guó)内产业(yè)升级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用(yòng)设备、电(diàn)子设备(bèi)，与(yǔ)房地产新开工强(qiáng)度较弱(ruò)、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度(dù)改善幅度偏弱，由于(yú)行(xíng)业库存水平偏高，多数行业(yè)仍受制于(yú)价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最大(dà)，3月增加值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下(xià)行周期影(yǐng)响，价格依(yī)旧承压；随(suí)着(zhe)年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气度提升(shēng)，但由(yóu)于库(kù)存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，价格仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产(chǎn)水平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平仍处(chù)在50％以(yǐ)下的景气度偏低(dī)区间(jiān)，今年由于能源危(wēi)机缓解(jiě)，产品价格(gé)相较去年同期也出现普遍下跌(diē)。

　　煤(méi)炭(tàn)开采景气度仍(réng)处在高(gāo)位，但出(chū)现边(biān)际(jì)放缓，生产及价格(gé)水平同步(bù)回(huí)落(luò)。这(zhè)与(yǔ)去年以来行业产能持续扩张有关(guān)，今年2月，煤(méi)炭开采产成(chéng)品库存同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季(jì)度，国(guó)内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要(yào)受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费(fèi)快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方面，国内复(fù)工复产加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给端的快(kuài)速(sù)恢复(fù)，是(shì)推动(dòng)年初出口(kǒu)数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增(zēng)长的线索，大概率(lǜ)来自于消费(fèi)回(huí)暖和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是(shì)，随着居民收入提(tí)升(shēng)和消(xiāo)费意(yì)愿改善(shàn)，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以及家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入(rù)和消费数据(jù)看，居民(mín)收入增速提升，消费倾(qīng)向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但(dàn)尚未(wèi)修(xiū)复(fù)至疫(yì)台积电是做什么的，台湾台积电是什么意思情(qíng)前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年一季度，全(quán)国居民人均可(kě)支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有一定(dìng)差距(jù)。未(wèi)来随着(zhe)服(fú)务业恢(huī)复(fù)持(chí)续(xù)向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步提振居(jū)民(mín)消费意愿。

　　从居(jū)民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和(hé)投资(zī)信心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新(xīn)增(zēng)净(jìng)融(róng)资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期信贷同比多增(zēng)2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信(xìn)贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个月维(wéi)持同比扩张，指向居民预期(qī)可(kě)能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放(fàng)缓。今(jīn)年第一(yī)季度城(chéng)镇(zhèn)储户问卷(juǎn)调(diào)查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多投资”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也指(zhǐ)向居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是，产业(yè)升级路(lù)径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更(gèng)新，有望推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧美(měi)供需(xū)缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强。今年在(zài)海外总需(xū)求回落(luò)背景(jǐng)下，我国与RCEP国(guó)家贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望(wàng)维(wéi台积电是做什么的，台湾台积电是什么意思)持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存(cún)高位，对(duì)制(zhì)造业投资扩(kuò)产造(zào)成一定压力(lì)。但(dàn)随着下游消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修复。目前看，电气(qì)机械(xiè)等装备制造(zào)业去库(kù)进程已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设备(bèi)、通用(yòng)设备产成(chéng)品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与(yǔ)流动性数据：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本周（截至(zhì)4月21日(rì)）美(měi)国10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通胀预期(qī)较上(shàng)周下(xià)行2BP，实际(jì)收(shōu)益(yì)率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末(mò)上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国(guó)10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周末(mò)上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利(lì)差收窄。本周美国10年(nián)期(qī)和2年期国债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业(yè)期(qī)权(quán)调整利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场(chǎng)：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市(shì)普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌(diē)。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步(bù)伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周美国经(jīng)济增长(zhǎng)陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国(guó)总(zǒng)体经(jīng)济活动几乎没有变化，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流动性的担(dān)忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升，但价格上(shàng)涨速度(dù)或(huò)有所放(fàng)缓。

　　美(měi)联储官员表示为(wèi)应对高通(tōng)胀，加(jiā)息步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克(kè)称，需要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需(xū)要在一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性(xìng)区域，终端(du台积电是做什么的，台湾台积电是什么意思ān)利率或将高于5％，具体取决于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币(bì)政策会议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数委员(yuán)同意将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布的(de)欧(ōu)洲央行会议纪要(yào)显示，货(huò)币(bì)政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段(duàn)路要走，一些委(wěi)员认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前(qián)景(jǐng)重大(dà)不确定性的(de)来(lái)源。然而除非形势显(xiǎn)著恶(è)化(huà)，否则(zé)金融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可能从根本上改变欧洲央行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一项临(lín)时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标(biāo)是(shì)到(dào)2030年，欧盟(méng)拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提(tí)振半导体行业(yè)，以将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示(shì)，正在推出(chū)一(yī)份债务上限相关立法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限(xiàn)进(jìn)行(xíng)谈(tán)判；众议院(yuàn)共和党(dǎng)希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关立(lì)法措施；债务法案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的(de)防疫资金用于(yú)日(rì)常开支；法(fǎ)案(àn)将减少对国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财(cái)政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系(xì)发表讲话，表明美国无意(yì)与中国(guó)脱(tuō)钩(gōu)，但未来(lái)仍(réng)将强(qiáng)调(diào)“国(guó)家安全(quán)”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国(guó)寻求与中国建(jiàn)立“建设性和(hé)公平的经济关系”。但“当美国利益受到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使(shǐ)以牺牲(shēng)中美关系为代价。在(zài)国际关(guān)系中，耶伦(lún)表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内(nèi)观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大(dà)44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正为(wèi)本月的(de)2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价格指数环(huán)比上升。4月(yuè)以来(lái)，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北(běi)、华东、中(zhōng)南、西北以及(jí)西南各区(qū)价格(gé)指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格(gé)环比(bǐ)由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百(bǎi)分点。其(qí)中，一线、二线、三线(xiàn)城(chéng)市商品房成交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动(dòng)幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土(tǔ)地供应面积(jī)同比增速为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面(miàn)积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌(diē)，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点(diǎn)。水果价格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日均零售销量(liàng)同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销量同比(bǐ)增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下行(xíng)

　　货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下(xià)行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债(zhài)利率较上月(yuè)末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下(xià)行(xíng)3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债(zhài)利(lì)率较(jiào)上(shàng)月(yuè)末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提(tí)振消费持续回升的动力(lì)；国(guó)资委(wěi)强调着(zhe)力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接下来将(jiāng)重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于(yú)恢复和扩(kuò)大消(xiāo)费的政策文(wén)件，围绕大宗(zōng)消费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消(xiāo)费等重点领域(yù)；二是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽(qì)车消(xiāo)费(fèi)，大力推(tuī)动新能(néng)源汽车(chē)下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化(huà)就业、收(shōu)入分配和消(xiāo)费全链条良性循(xún)环促进机制；四是，研究(jiū)制定关于营造放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党(dǎng)委召(zhào)开扩大会议，强(qiáng)调推动(dòng)国资央企着(zhe)力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央(yāng)企在中国(guó)式现代化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科(kē)技(jì)自(zì)立自强水平，提升自(zì)主创新能力；着力发展实(shí)体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍一(yī)季度工业和信息化发展状况，表示下(xià)一步将制(zhì)定实(shí)施重点行(xíng)业稳(wěn)增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是(shì)营造良好(hǎo)产业发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制造业外(wài)贸企业的(de)支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳(wěn)外贸(mào)政策(cè)举措；三(sān)是促进内需加快恢(huī)复，以高(gāo)质量(liàng)供给(gěi)促进消费；四是持(chí)续增强发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不(bù)及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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