丽水在哪里哪个省份哪个市，浙江丽水在哪里

　　平安首(shǒu)经团队：钟正(zhèng)生(shēng)/范(fàn)城恺

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　4月丽水在哪里哪个省份哪个市，浙江丽水在哪里美国通胀(zhàng)如期回落。2023年(nián)4月(yuè)美国CPI和核心CPI同(tóng)比增速如期回落。其(qí)中，住房(fáng)租金、二手车、汽油等分项环(huán)比上涨较(jiào)快，食品、医疗(liáo)保健等价(jià)格平稳。从CPI同比拉动看，4月住房租金(jīn)拉动较(jiào)3月小幅回落0.1个百分点至2.8％，能源分项连续第二个(gè)月(yuè)拖累(lèi)0.4个百分点，二手车和卡车分项的拖累则(zé)缩窄0.1个百(bǎi)分点至0.2％。4月通胀数据(jù)公布后，市场对政策利(lì)率预期小幅下修，CME利(lì)率期货市场预计(jì)6月不加息概率升至90％以上，且进一步(bù)押注下(xià)半年降息(xī)3次（75BP）。

　　1-4月美国通胀回落(luò)放(fàng)缓。2023年1-4月，美(měi)国(guó)通胀(zhàng)回落速度比2022下半年更慢(màn)。2023年1-4月(yuè)CPI平均环比增速为0.35％，高于(yú)2022下半年平(píng)均环(huán)比增速的0.23％。原(yuán)因在于(yú)，能源(yuán)价格回落对CPI的拖(tuō)累(lèi)显(xiǎn)著下(xià)降，以及(jí)二手(shǒu)车价格止跌回升。这说(shuō)明，供给(gěi)改善带来的利好正在耗尽，而需求驱动的通胀仍然顽固。我们理解(jiě)，美国核(hé)心通胀(zhàng)的韧性与居民消费的韧性相(xiāng)匹配(pèi)。一季度(dù)美国机动车和(hé)零部件等消费明显增(zēng)长，与美国CPI二手车和卡车价格分项的(de)反弹相匹(pǐ)配。

　　下半年美国通胀反(fǎn)弹风险(xiǎn)值得(dé)关注。今年二季度，由(yóu)于(yú)基数原(yuán)因(yīn)美国CPI同比增速呈快速回落(luò)走势，市场很容易(yì)对(duì)美(měi)国(guó)通(tōng)胀回落(luò)持乐观看法(fǎ)，并忽视(shì)通胀环比走(zǒu)势的(de)韧性(xìng)。但三季(jì)度以后(hòu)，基数效应利好不再，在基准(zhǔn)情形下，美(měi)国标题通胀率很可能(néng)企稳(wěn)。我们(men)进一步提示下半年美国通胀超预(yù)期上行的可能性：第一，汽车价(jià)格(gé)可(kě)能(néng)超(chāo)预期上行。一季度美国汽车消费(fèi)回升，可能夯实汽(qì)车制造商的财务状况，并限制其继续降价的(de)空(kōng)间(jiān)。此外，美国汽(qì)车制造商存货量同比增速快速下(xià)降。第二，房租回落可能(néng)再度滞后。目前(qián)市场(chǎng)预期下(xià)半年美国住(zhù)房租(zū)金回落。然而，历史上美国房价(jià)与(yǔ)租金的相关性(xìng)并不稳定。考虑到当前美(měi)国房(fáng)屋空置率更(gèng)处于历史最低水平，住房供给的(de)紧(jǐn)张(zhāng)也可能阻碍住房租(zū)金回落的斜率。第三，能源价(jià)格可能(néng)受供给(gěi)扰(rǎo)动而(ér)超预期反弹(dàn)。全球(qiú)能源需求维(wéi)持(chí)强(qiáng)劲；欧佩克+频繁(fán)出手(shǒu)呵护油价，未(wèi)来也不排除采取新的行(xíng)动(dòng)；欧洲(zhōu)能源风险(xiǎn)或在下一轮(lún)冬季回升。

　　如果下(xià)半年美国通(tōng)胀(zhàng)较(jiào)为顽固，美联储或将较难(nán)降(jiàng)息。如果当前浓厚(hòu)的降息预期被逐渐修正削(xuē)弱(ruò)，市场可(kě)能需要重(zhòng)估美(měi)联(lián)储长时间保持高利率对经济的(de)负面影响(xiǎng)，继而可能进一步计入中期(qī)经济衰退风险(xiǎn)。相(xiāng)应地，美股调(diào)整(zhěng)压力仍未消散(sàn)，因(yīn)盈利预(yù)期仍有下修(xiū)空间；在通胀和货(huò)币(bì)紧缩预(yù)期上(shàng)修时期(qī)，美债利率和美元指数可能阶(jiē)段企稳，黄金(jīn)价格可(kě)能阶段回(huí)调。

　　风险提示(shì)：美(měi)国(guó)金融风险超预期(qī)上升，美(měi)国(guó)经(jīng)济超预期下行，美联储(chǔ)降息(xī)超(chāo)预(yù)期提前(qián)等。

　　2023年4月美国CPI和核(hé)心CPI同比增速如期回落，市场(chǎng)进一步押注美(měi)联储6月不加息、下半年降(jiàng)息。但值得注意的(de)是，2023年以(yǐ)来(lái)，美国通胀回落速度比2022下(xià)半年更慢，供给改善带来的利好正在耗尽，而需求驱动的通胀仍然顽固(gù)。我们(men)认为，美国通(tōng)胀(zhàng)风(fēng)险或在下(xià)半年，当基数效应利好(hǎo)不再，美国标题通胀(zhàng)率可能企稳，且不(bù)排除超预期反弹。具体地，下半年汽车价格回升、住房租(zū)金回落滞后、以及能源价格反(fǎn)弹的(de)风险均值得关(guān)注。若下(xià)半年(nián)美国通胀较(jiào)为顽固，美联储将(jiāng)较难(nán)降息，美国(guó)中期(qī)经济衰退(tuì)风(fēng)险将进一步(bù)上升。

　　01

　　4月美(měi)国通(tōng)胀(zhàng)如期回落(luò)

　　2023年(nián)4月美国(guó)CPI同比低于前(qián)值(zhí)和预期，核心CPI同比(bǐ)持平于预(yù)期、低于前值。美国劳工部（BLS）5月10日公布数据显示，美国(guó)4月(yuè)CPI同(tóng)比4.9％，略低于预期和前值5％，已连续10个月下滑；4月CPI环(huán)比(bǐ)0.4％，持平于预期、高于前值0.1％。4月(yuè)核心(xīn)CPI同比(bǐ)5.5％，持平预期，略低于前值5.6％，下行(xíng)斜率较缓显示(shì)通胀(zhàng)粘性；4月(yuè)核心CPI环比0.4％，持平于预期(qī)和前(qián)值。

　　结(jié)构上，住房(fáng)租(zū)金、二手车(chē)、汽油等分项环比上(shàng)涨(zhǎng)较快(kuài)，食品、医疗(liáo)保健等(děng)价格(gé)平稳。首先，CPI食品分项(xiàng)连(lián)续(xù)2个月环比零增(zēng)长(zhǎng)，家庭食品价格下跌与(yǔ)外出食品价(jià)格上涨相互抵(dǐ)消(xiāo)。其次(cì)，CPI能源(yuán)分项环(huán)比上涨0.6％，显著高于(yú)前(qián)值(zhí)-3.5％。其中，能(néng)源服务环比-1.7％，高于前值-2.3％；能源商品环比2.7％，高于前值-4.6％，能源商品中，汽油受OPEC减产(chǎn)和旅游旺(wàng)季的影响，环(huán)比3％，高于前值(zhí)-4.6％。此外，核心商品价格环比0.6％，高于前值0.2％，是自(zì)2022年中期(qī)以来(lái)最大(dà)涨幅，其中二手车(chē)和卡车环比4.4％，高(gāo)于前值-0.9％；核(hé)心(xīn)服(fú)务环比0.4％，持平前值，其中住房租金环比0.5％，低于前(qián)值(zhí)0.6％。

　　从(cóng)CPI同比(bǐ)拉动(dòng)看，4月住房租金(jīn)拉动较3月小(xiǎo)幅回落0.1个(gè)百(bǎi)分点至2.8％，食(shí)品(pǐn)拉(lā)动回落0.2个百(bǎi)分点至1.0％，交通运输服务拉动回落0.2个百分点至(zhì)0.6％，能源分项(xiàng)连(lián)续第二个月(yuè)拖累0.4个(gè)百分点(diǎn)，二手车和卡车(chē)分项的(de)拖累(lèi)则缩窄0.1个百分点至0.2％；除上述分项的“其(qí)他”项目拉动0.9％。

　　4月(yuè)通胀数据公布后，市(shì)场对政策(cè)利率(lǜ)预期小幅下修，美股纳指和(hé)标普(pǔ)500收涨，美债利率(lǜ)和美(měi)元指(zhǐ)数(shù)小幅(fú)下跌。5月10日，CME FedWatch显示6月美联储停止(zhǐ)加息(xī)的(de)概率，由(yóu)前一天(tiān)的78.8％上涨至(zhì)91.5％；12月议息会议的加(jiā)权(quán)平均利率预期为(wèi)由前一天的4.36％降(jiàng)低(dī)至4.26％，即市场(chǎng)进一步押注下半(bàn)年(nián)降息3次(cì)（75BP）左右。当(dāng)日(rì)，美股道琼斯指数(shù)微跌0.09％，标普500指数和纳斯(sī)达克指数分别上涨0.45％和(hé)1.04％；美债收益率全线下跌，10年(nián)美债(zhài)收益(yì)率下跌10BP至3.43％，2年(nián)美债收益率下跌11BP至(zhì)3.90％；美元指数(shù)下跌0.21％至(zhì)101.4；伦(lún)敦黄金现(xiàn)货下跌0.23％至2029美元/盎司。

　　02

　　1-4月美国通胀回落(luò)放(fàng)缓

　　2023年(nián)1-4月，美国通(tōng)胀回落速度(dù)比2022下半(bàn)年(nián)更慢，供给(gěi)改善带来的利好正在(zài)耗尽，而(ér)需求驱动(dòng)的通胀仍(réng)然顽(wán)固。我们测算(suàn)，2023年1-4月(yuè)美国CPI平均环比增速为0.35％，高于2022下半年平(píng)均(jūn)环比增速的0.23％；核心CPI平均(jūn)环比保持(chí)在0.42-0.43％的高位(wèi)。CPI环比走(zǒu)势上扬(yáng)的原因在于，核(hé)心(xīn)通胀仍然维(wéi)持高位，而能源价格回落对CPI的拖(tuō)累显著下降(jiàng)：2022下半年国际能源价(jià)格高位(wèi)回落，美(měi)国CPI能源分项平均(jūn)环比下(xià)降(jiàng)2.2％，但2023年以来能源价格基本企稳，能源分项平均环比仅(jǐn)下降0.4％。核(hé)心通胀方面，最重(zhòng)要的住房租金环比增速维持高位，而(ér)二手(shǒu)车价格止跌回升，并抵消了医疗(liáo)保(bǎo)健(jiàn)价(jià)格回落的(de)利好。我(wǒ)们在此前报告中已(yǐ)提示，在美国通胀结构中，供给(gěi)因素改善效果(guǒ)边(biān)际减弱(ruò)，而需(xū)求因素没(méi)有明显降温，使得通胀回落的(de)幅度存疑（参考报告《美国(guó)通胀压力反(fǎn)复》等）。

　　需要指出的是，美国核心通胀(zhàng)的韧性与居民消费的(de)韧性(xìng)相匹(pǐ)配。2023年(nián)一季度，美国个人(rén)消(xiāo)费支出(chū)环比大(dà)幅(fú)增(zēng)长3.7％（折年率(lǜ)），对一(yī)季度(dù)美国GDP环比折年率的贡献高达2.5个百分(fēn)点。结构上，服(fú)务消(xiāo)费维持强劲，而耐用品(pǐn)消费明显回升，尤其机动车和零(líng)部件等消(xiāo)费明显(xiǎn)增长，与(yǔ)美国CPI二手(shǒu)车(chē)和卡车(chē)分(fēn)项的反(fǎn)弹相(xiāng)匹(pǐ)配。美国居民消(xiāo)费的韧(rèn)性(xìng)，不仅得益(yì)于(yú)尚未耗尽的(de)超额(é)储蓄、薪资增长(zhǎng)和家庭资产负债(zhài)表健康等，也(yě)可(kě)能来(lái)自居民收入和(hé)财富分配(pèi)的改善、财产性利息收入的上(shàng)升、实际收(shōu)入上升和消费(fèi)预期改善(shàn)等多方因(yīn)素(sù)加持（参考报告《对美国消(xiāo)费(fèi)韧性的三点思(sī)考——兼评美国一季度GDP数据(jù)》）。

　　03

　　下(xià)半年美(měi)国通胀反弹风险(xiǎn)值得关注(zhù)

　　今年下半年，美国(guó)通胀(zhàng)超预期上行的风(fēng)险(xiǎn)值得(dé)关注(zhù)。综合考虑美(měi)国(guó)经济(jì)下行与通胀(zhàng)黏性(xìng)，我们的基准假设是，2023年(nián)内美国(guó)CPI环(huán)比(bǐ)增速平均或在(zài)0.3％左右，介于(yú)2023年1-4月均(jūn)值（0.35％）和2022年下半年（0.23％）之间(jiān)，但仍(réng)高于2015-2019年平(píng)均水平(píng)（0.15％）；偏弱假(jiǎ)设为(wèi)0.2％，即考虑(lǜ)美(měi)国需求走(zǒu)弱(ruò)的影响更大(dà)；偏强假设为0.4％，即考虑美(měi)国(guó)通胀(zhàng)黏性更强或发生(shēng)新(xīn)的(de)供给冲击等。假设(shè)年内美国CPI季调环比0.2/0.3/0.4％，则2023年6月美国CPI季调同比或分别达到3.2/3.4/3.6％，12月或分别达到2.9/3.8/4.6％。这意味着，在二季度，由于基(jī)数(shù)原因，美国CPI同比增速呈(chéng)快速回落走势，即(jí)便5月和6月(yuè)CPI环比保(bǎo)持在0.4％高位(wèi)，CPI同比增速也可能回落至3.5％左(zuǒ)右(yòu)。在此(cǐ)期间，市场(chǎng)很容易对通胀回落持乐(lè)观看法，并(bìng)忽(hū)视美国通(tōng)胀环比走(zǒu)势的韧(rèn)性(xìng)。但三(sān)季度以(yǐ)后，基(jī)数效应利(lì)好不再，在基准情形下，美国(guó)标题通胀率很可能(néng)企稳。

　　在此基(jī)础上，我(wǒ)们进(jìn)一(yī)步提示下半年美国通胀超预(yù)期上行的可能性。

　　第一，汽车价格(gé)可能(néng)超(chāo)预期上行。受(shòu)2021年初财政刺(cì)激利好(hǎo)，美国汽(qì)车等耐(nài)用品消费(fèi)一度爆发式增长，但自(zì)2021年下半年以来逐渐(jiàn)冷却。然(rán)而，目前有(yǒu)迹象表(biǎo)明，美国(guó)汽车(chē)消费需求(qiú)并未完全“透(tòu)支(zhī)”。2023年以(yǐ)来，随着(zhe)国际供应链继续修复，加上多数电动汽车(chē)企业打响“价格战(zhàn)”，美(měi)国(guó)汽车消费企稳回升。2023年一季度，美国机动车和零部件消(xiāo)费同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)4.4％，在连续六个(gè)季度负增长后实现(xiàn)正增长。更高频(pín)的数(shù)据(jù)也(yě)印(yìn)证了美(měi)国汽车消费回升的趋(qū)势，2023年1-3月美(měi)国国内汽(qì)车销量同比增速分别达5.8％、7.5％和9.2％，连(lián)续三(sān)个月加快增长。汽车销售回暖(nuǎn)会(huì)夯实(shí)汽车(chē)制(zhì)造(zào)商的财务状况(kuàng)，也会(huì)限(xiàn)制其继续降价的(de)空间。此外，美国商务部数据(jù)显示，截(jié)至2023年3月，汽(qì)车(chē)制造(zào)商(shāng)存货量同比增速下降至1.5％，这一数字在(zài)2018-19年维持在10％左右，暗示未来汽车供给压力可(kě)能上升(shēng)。因此在下半年，美国汽车销售数量和价格均可能超预期(qī)上扬。

　　第二，房租回落可(kě)能再度滞后。历史数据显示(shì)，美国(guó)房(fáng)价（OFHEO单独购房价(jià)格(gé)指数）同比领先CPI住(zhù)房租金同比9个(gè)月(yuè)至2年不(bù)等。本轮(lún)美(měi)国房价同比增(zēng)速(sù)于2022年中左右触顶(dǐng)回落，继而(ér)市场期(qī)待(dài)2023年下半年美国住房(fáng)租金同比增(zēng)速放缓(huǎn)。但(dàn)是，房价(jià)与租金的相(xiāng)关性并不稳定。此外，考(kǎo)虑到当前美国房屋空置率(lǜ)更处(chù)于历史(shǐ)最(zuì)低水平，住房(fáng)供(gōng)给紧(jǐn)张也可能阻碍住房租(zū)金回落(luò)的斜率。如果CPI住房租金环比增速仍(réng)持续保(bǎo)持0.5％以上，那么美(měi)国(guó)CPI环比很(hěn)难(nán)下降至0.3％以下，CPI同比便有(yǒu)反弹风(fēng)险。

　　第(dì)三(sān)，能源价格可(kě)能受(shòu)供给(gěi)扰(rǎo)动而超预(yù)期反弹。首先，尽管(guǎn)美欧经济前景(jǐng)蒙尘，但全球能源需求维(wéi)持强劲。国际能源署（IEA）4月中旬发布月报显示，其预计2023年(nián)全(quán)球石(shí)油(yóu)需求将增(zēng)加200万桶/日，主(zhǔ)要(yào)得益于中国需(xū)求复苏(sū)。其次，欧佩克+频繁出(chū)手呵(hē)护(hù)油(yóu)价(jià)，未来也不排除采取(qǔ)新的行动。2022年下半(bàn)年以来，欧(ōu)佩(pèi)克+更频繁地调整产量，以(yǐ)干预(yù)市场、呵护油价。今年(nián)4月初，欧佩克+意(yì)外(wài)宣(xuān)布减产，提(tí)振了因美欧银行危机而下(xià)挫的国(guó)际油价(jià)。但好景(jǐng)不长，4月下旬以(yǐ)来(lái)美国地(dì)区银(yín)行危机再起，油(yóu)价(jià)回调。据IMF数据，2023年沙特财政盈亏平衡(héng)油价为80.9美元/桶。往(wǎng)后看(kàn)，不排除欧佩克(kè)+进一步减产呵护油价。最后，欧(ōu)洲能源风(fēng)险或(huò)在(zài)下一轮(lún)冬季回升。展望下半(bàn)年，欧洲能源(yuán)形势仍有不(bù)确定性。据IEA 2022年12月(yuè)报告，2023年欧盟天然气供需缺口(kǒu)仍有(yǒu)270亿立方(fāng)米。OPEC 2022年11月预测，若LNG进口不足或遭(zāo)遇“冷冬”，欧洲天然气储备可(kě)能处(chù)于(yú)警戒线水平之(zhī)下(xià)。一旦(dàn)欧洲(zhōu)能源风险再起，原油(yóu)、天然气等国(guó)际能源(yuán)品价格可能反弹(dàn)。

　　若(ruò)下半年美国通胀(zhàng)较(jiào)为顽(wán)固，美(měi)联(lián)储(chǔ)或将较难降息。如果(guǒ)年末(mò)美国CPI同比增速维持在(zài)3.8％以上，对应PCE同比(bǐ)将维持(chí)3％以上，基本符合美(měi)联储2022年(nián)12月的预测水平，当时(shí)2023年PCE预期中值为(wèi)3.1％、核(hé)心(xīn)PCE预(yù)期中值为3.5％，鲍威(wēi)尔讲(jiǎng)话(huà)时较为明确地表(biǎo)示2023年(nián)可能不会(huì)降息。由此(cǐ)推(tuī)断，若当PCE同(tóng)比(bǐ)维(wéi)持(chí)3％以上时，美(měi)联储选择降(jiàng)息(xī)的底(dǐ)气(qì)可能不(bù)足。截至目(mù)前(qián)，市场对于(yú)美(měi)联储下半(bàn)年降(jiàng)息的(de)预期仍强。如果浓厚(hòu)的(de)降息预期被(bèi)逐渐修正削弱，市场可能需要重(zhòng)估美联储长时(shí)间保持高利率对美国经济的负面(miàn)影响，继而可(kě)能(néng)进一步计入中期经济衰退风险。相应地，美股(gǔ)调整压(yā)力仍(réng)未(wèi)消散，因(yīn)盈利预期仍有下修(xiū)空(kōng)间；在(zài)通(tōng)胀和货币紧缩(suō)预期(qī)“上修”时期，美债利(lì)率和美元指数可能阶段企稳(wěn)，黄金价格可能阶段回调。

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：美国金(jīn)融风险超预期(qī)上升，美国经济超预期下行，美联储降息超(chāo)预期(qī)提(tí)前等。

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