文|招商(shāng)宏观(guān)张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚2023年5月(yuè)27日，国家统计局(jú)发布4月(yuè)全(quán)国规模以上(shàng)工业(yè)企业绩(jì)效(xiào)数(shù)据。4月(yuè)份，规(guī)模以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业营(yíng)业(yè)收入累计(jì)同比增长0.5％；规模(mó)以(yǐ)上工业(yè)企业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累计(jì)同比(bǐ)增速降(jiàng)幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬(pá)坡(pō)过(guò)程中(zhōng)。从(cóng)决定企业利(lì)润(rùn)的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业企业利(lì)润增速(sù)由正转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下(xià)行(xíng)，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间之长是PPI下行和其(qí)他(tā)多种因素叠(dié)加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制约工业(yè)企业利润(rùn)爬坡速(sù)度 。

　　从(cóng)详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去年同期(qī)相比，工业(yè)企业经营绩效的增(zēng)长压力依然(rán)较大，与3月份相(xiāng)比，产成品存货周转天数和应收账款平均(jūn)回(huí)收期进一步增(zēng)加。2）分所有制(zhì)类型(xíng)来(lái)看，外商及港澳台商和私营企业利润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和股份(fèn)制企业利(lì)润累计同比降幅进一步扩大。3）上游采选业中非(fēi)金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属矿采选的利(lì)润增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油和天然气(qì)开采(cǎi)等其(qí)他(tā)行业的利润增速(sù)降幅依然较大；中游(yóu)原材(cái)料加工业和装备制造业的利润增速出现明显分化，中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料加工业(yè)的利润增速均为负，是整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速的主要拖累，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润增(zēng)速回升(shēng)幅度(dù)较大，成为整体工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要拉(lā)动项。在价格水平、内部需求、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下游行业内部(bù)的利润增速反弹乏(fá)力(lì) 。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上(shàng)个月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据(jù)已表现(xiàn)出明显的(de)探底爬(pá)坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升(shēng)的行业进(jìn)一步(bù)增多；二，营业收入增速(sù)由负转正(zhèng)，营业(yè)利润增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业有望继(jì)续成为拉动工业企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。按当月利润增速计算，4月份表现(xiàn)较(jiào)好的行业(yè)主要有：汽车制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航(háng)空(kōng)航天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制造业、电气(qì)机械(xiè)及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制(zhì)造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应业电力 。

　　正文(wén)

　　核(hé)心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框(kuāng)架(jià)看，我们认为，此(cǐ)轮工业企(qǐ)业(yè)利润增速由(yóu)正转(zhuǎn)负(fù)的(de)原(yuán)因主(zhǔ)要源于(yú)PPI下行，但(dàn)本(běn)轮工业(yè)企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深和持续(xù)时间之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率(lǜ)偏高(gāo)严重制约(yuē)工业企业利润爬坡速(sù)度(dù)。

　　与上个月相(xiāng)比(bǐ)，39个(gè)主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业(yè)的营业利润累计增(zēng)速(sù)出现回升(shēng)，其他13个行业的营(yíng)业利润累计增速均出(chū)现(xiàn)回落，其中回落(luò)幅度较大的行业主要是(shì)农副(fù)食品加工、煤炭开采和洗(xǐ)选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)、 纺织(zhī)服装、服饰等行业(yè)，回(huí)升(shēng)幅度较大的行业主(zhǔ)要是机械和(hé)设备修理、汽车制造、通用设(shè)备(bèi)制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相(xiāng)比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相比，产成(chéng)品存货周转天数和应收账(zhàng)款平均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示，规模(mó)以(yǐ)上工业企业累计每百元营业收(shōu)入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存(cún)货周转天数为(wèi)20.80天(tiān)（3月为20.60天(tiān)），同(tóng)比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增(zēng)加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和股份制企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累(lèi)计同比(bǐ)增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年(nián)同期(qī)-16.2％），私营企业和股份制企业同(tóng)比增长分别(bié)为-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业(yè)中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利(lì)润(rùn)增速表现较好，石油(yóu)和天(tiān)然气开采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然(rán)较大。

　　数据显示(shì)，非(fēi)金属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然(rán)气(qì)开采、煤炭开采和(hé)洗选、黑色(sè)金属(shǔ)矿(kuàng)采选业、废物资(zī)源综(zōng)合(hé)利用的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利润增速出现明显分(fēn)化。中游原材料加(jiā)工业的(de)利润(rùn)增速均为负，尽管与上个月相(xiāng)比，利润增(zēng)速跌幅普遍收窄，但(dàn)依然(rán)是整体工业企业(yè)利润增速的主要(yào)拖(tuō)累。中游装(zhuāng)备(bèi)制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利润增速的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通(tōng)用设备制造、铁路船舶(bó)航空航(háng)天、电气整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚机械及器材制造、仪器(qì)仪表制造增幅延(yán)续上个月(yuè)亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车销售量的提升和汽车产业链(liàn)出(chū)口强劲(jìn)，汽车制造业的利(lì)润增(zēng)速降幅由负转正，此外叠加去年同期基数较低，汽(qì)车制(zhì)造业(yè)当月利润增速高(gāo)达20倍(bèi)。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，化学原(yuán)料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造(zào)、金属制品、计算机通信和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通(tōng)用设备(bèi)制造、铁路船舶(bó)航空航天(tiān)、电(diàn)气机械及器材(cái)制造增(zēng)幅依旧为正，并且增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显回升，分别(bié)录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值(zhí)得一提的是，汽车(chē)制造增(zēng)幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游(yóu)行业内部的利润增速反(fǎn)弹乏力(lì)，文教工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造等多个行(xíng)业的(de)利(lì)润(rùn)增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服(fú)饰(shì)等多个(gè)行业的利润跌(diē)幅继(jì)续扩大。往后看，价格(gé)水平(píng)、内部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这也意味着(zhe)下游行业(yè)的(de)利润(rùn)增速向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽(yǔ)和制(zhì)鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药(yào)制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造(zào)和印刷和记录(lù)媒(méi)介(jiè)利润降幅(fú)放缓，但持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回(huí)落，4月录得(dé)6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中的机(jī)械和设(shè)备修理、电力热力(lì)利润增速相对较高，燃气生产(chǎn)和供应利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。其中机械(xiè)和设备修理利润(rùn)累计增速上升幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前(qián)值为79.6％），电(diàn)力(lì)热(rè)力(lì)利润(rùn)累计同(tóng)比增(zēng)速收(shōu)窄，但仍(réng)然保持高速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气(qì)生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体(tǐ)而言，与上个(gè)月相比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业进一步增多(duō)；二(èr)，营(yíng)业收入增速由(yóu)负转正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利(lì)润增(zēng)速回升的(de)主要拉动力。汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天(tiān)和其他运输设备制造(zào)业 、通用(yòng)设备制造业(yè)、电气机(jī)械及器材制造(zào)业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育和娱乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶和(hé)塑(sù)料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生产(chǎn)和供应业 。

　　正如(rú)我们在《今年(nián)工业企(qǐ)业利(lì)润增速能否(fǒu)转正？》中所言(yán)，当前(qián)正(zhèng)处于第(dì)6次(cì)工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)探底阶段（从2000年开始计算(suàn)），如果按最近(jìn)两(liǎng)次探底历史来演绎的话，至少还(hái)要在负值区间爬(pá)坡(pō)7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计工业(yè)企业利润增速转正最早也需等到四季(jì)度(dù)。目前(qián)我国(guó)仍(réng)面临(lín)内需增长缓慢和外需疲(pí)弱的(de)“弱复(fù)苏”阶(jiē)段，这直(zhí)接导致企业的产能利(lì)用率(lǜ)持(chí)续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的内部压力，本轮工业企(qǐ)业利润增速反弹速(sù)度大概率较为缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需(xū)恢复力度(dù)低于预期。

　　以上内容来(lái)自于2023年5月(yuè)27日(rì)的《中游装备制造业利润增速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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