来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按(àn)计(jì)划缩表。坚持加息的关(guān)键仍(réng)是通胀压力太(tài)大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为“一季度经(jīng)济温和增(zēng)长(zhǎng)，就业强劲，失业率在低位(wèi)”。第二(èr)，重申美(měi)国银(yín)行(xíng)稳健，明确银行风险导致家庭和(hé)企业信贷(dài)的(de)收紧。第三，重申通胀压力，“通(tōng)货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注(zhù)通货膨胀风险”。第四，修改货币政策(cè)表述，重(zhòng)申“委员会评估货币政(zhèng)策的滞后影响”，删除“委员会(huì)预计(jì)一些额(é)外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为(wèi)经济可能面临来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影响(xiǎng)还需要时间来(lái)体现；预(yù)计美国经济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加息(xī)，本次加息依然是(shì)共识；认(rèn)为原(yuán)则上不需要利率提高那么高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或已经达到（或已(yǐ)经接近达到）。关(guān)于降息，强调劳动力市(shì)场在(zài)走弱，但依然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于(yú)目标，降低通胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间，当前降息并(bìng)不(bù)合(hé)适。关于银行和债务上限，强调地区性银(yín)行发挥非常重要的作用，不(bù)希望大型银行进行(xíng)大(dà)规模收购(gòu)，银行业总(zǒng)体上有所改善，美国银行系统健康且具有(yǒu)弹性。强调应及时提高(gāo)债(zhài)务(wù)上(shàng)限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如期加(jiā)息(xī)25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上(shàng)调联邦基(jī)金利率区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月以(yǐ)来的高点。此外，上调准备金(jīn)余额(é)利率(lǜ)（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调(diào)主要(yào)信贷利率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美联储将继续减持美国国债(zhài)、机构债务和机构抵押(yā)贷款支持(chí)证券，上限(xiàn)为950亿(yì)美元(yuán)（600亿美(měi)元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持(chí)加息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月美(měi)国核心通胀(zhàng)季(jì)调环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个月处于(yú)高位；核心通胀年化(huà)同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没有明显(xiǎn)降温。本(běn)轮(lún)加(jiā)息是(shì)80年代以来最(zuì)快的一次，10次便累计(jì)加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪些变(biàn)化？

　　关于经济方面(miàn)，重申经济(jì)依然稳健。不过表(biǎo)述(shù)修改为“1季(jì)度经济活(huó)动以适(shì)度的速度增长(zhǎng)，最近(jìn)几个月(yuè)就业增长强劲，失(shī)业率保(bǎo)持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通(tōng)货(huò)膨(péng)胀(zhàng)仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货(huò)膨胀风险”、“致力于恢(huī)复2％的(de)通胀目标”。

　　关(guān)于加(jiā)息(xī)方(fāng)面，或将停(tíng)止加(jiā)息。重申委员会将评估货(huò)币政策的滞(zhì)后影响(xiǎng)，“在确定额(é)外(wài)的政策紧缩在(zài)多大程(chéng)度上适合于(yú)随(suí)着时间的推(tuī)移将通货膨胀率(lǜ)恢(huī)复(fù)到(dào)2％时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩，货币(bì)政策影响经济活(huó)动和通货膨胀(zhàng)的(de)滞后(hòu)，以及(jí)经济和金(jīn)融发展”。重点是删除了“委员会预(yù)计(jì)，一些额外的政(zhèng)策紧缩(suō)可能(néng)是适当的(de)，以实现(xiàn)一(yī)种货(huò)币政策(cè)立场”，表明美联储加息或将结(jié)束(shù)。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，重申美国银(yín)行(xíng)稳(wěn)健。“美国(guó)银行体系稳健且富(fù)有弹(dàn)性”；明(míng)确(què)银行风险导(dǎo)致了家庭和企业信(xìn)贷的收(shōu)紧（上一次(cì)表述为(wèi)“可能(néng)”），重申(shēn)这对(duì)经(jīng)济(jì)、就业和通胀的影响存在不确定性，“家(jiā)庭(tíng)和企业信(xìn)贷条件(jiàn)收紧可能会拖累经济(jì)活动、就业和通胀，这些影响(xiǎng)的程度(dù)仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主席鲍威尔认为，经济可能面临来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响(xiǎng)还(hái)需要(yào)时(shí)间(jiān)来(lái)体现（尤其是(shì)住房和投资领域）。不过(guò)明确指(zhǐ)出，如(rú)果美国出现经济衰退(tuì)，希(xī)望是(shì)温和的；强调，美国可能会出(chū)现轻微(wēi)的经济(jì)衰(shuāi)退(tuì)。

　　关于加息，或已(yǐ)经(jīng)达到限制性水平。美联储在3月议(yì)息会议(yì)时(shí)，就已经在讨论停止加(jiā)息的(de)问题；不过，鲍威尔指出本次加息依然是共识，所有人全票通过(guò)，一些(xiē)政(zhèng)策制定(dìng)者谈到(dào)硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子停止加(jiā)息(xī)，但(dàn)不是本次会议。

　　对于未来利率终(zhōng)点的问题，鲍威尔认为原则上不需(xū)要利(lì)率提高那(nà)么高，正在评估是否(fǒu)达到限(xiàn)制性水平，认为或已(yǐ)经达到了限制性水平（或已经接近达到(dào)），也就意味着(zhe)也(yě)许可以暂停加息(xī)了。后(hòu)续(xù)政(zhèng)策变化的关键仍是审视数据，尤其是(shì)通(tōng)胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力市场在走弱(ruò)，但依然强劲(jìn)，失业率(lǜ)仍在低位，薪资水平(píng)仍高，高于2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标水平，降(jiàng)低(dī)通胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时间，当前降息并不合适。

　　关于银行(xíng)风险，鲍威尔强调地区性(xìng)银行发挥(huī)非(fēi)常(cháng)重要的作用(yòng)，不希(xī)望大(dà)型银行进行大规模收购(gòu)，银行业总(zǒng)体上(shàng)有所改善，美(měi)国银行(xíng)系统健康且具有弹性。银(yín)行危(wēi)机的影(yǐng)响程度目前(qián)尚不确(què)定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调(diào)应及时提高债(zhài)务上(shàng)限，如(rú)果没有达成债务协议，经济后果(guǒ)“高度不(bù)确(què)定(dìng)”。此前，美国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)也(yě)强调，如果国会不尽早采取行动提高债务上限，美国可能最早于(yú)6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美(měi)元(yuán)的(de)法定举(jǔ)债上限，美国财政(zhèng)部于今年1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发(fā)生(shēng)债务违(wéi)约。美(měi)国国(guó)会预算(suàn)办公室(shì)5月(yuè)1日发布的(de)最新(xīn)报告显示，美国(guó)在6月初耗尽资(zī)金的风险较之前更(gèng)高。

　　往前(qián)看，美国银(yín)行风险演变成系统(tǒng)性风险的概率或有(yǒu)限，但中(zhōng)小银(yín)行破产或(huò)依然会(huì)出现。目前市(shì)场(chǎng)依然预期美(měi)联储(chǔ)6-7月维持利(lì)率水平(píng)不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为(wèi)，美国经济虽在下滑，但依(yī)然有韧性；美国通胀压力仍大，年内降(jiàng)息概率或较低。

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