“现在的房(fáng)地(dì)产很(hěn)难再出(chū)现像过(guò)去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度(dù)从板块向单个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利(lì)檀投资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估(gū)值，房地产都已经双杀到了(le)最(zuì)底部，而(ér)且是反复地杀到了(le)底部，再往(wǎng)下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿(ā)尔法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么(me)如(rú)何寻(xún)找(zhǎo)房地产个(gè)股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了半天，标(biāo)的公司出(chū)现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大(dà)的国资(zī)背(bèi)景的(de)、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向(xiàng)是不太(tài)愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房企的主要资(zī)金来源来自(zì)新盘的销售(shòu)。但今年新房的(de)销售情(qíng)况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要还是那(nà)些有(yǒu)说女生坐摇摇车是什么意思，摇摇车的意思污国企背景(jǐng)的(de)房企，民营(yíng)房企相对(duì)比较困难，所以整个行(xíng)业(yè)出现了一(yī)个很明显的分化，无(wú)论是在销售，还是融资等各个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房(fáng)企在资本(běn)市(shì)场表(biǎo)现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的民营房企股(gǔ)价大(dà)多(duō)表现很一般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会(huì)特别重视企业的(de)成本优势(shì)，更具体(tǐ)一点，就(jiù)是它的净(jìng)借贷(dài)水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业内的最低水平；利润(rùn)率是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资(zī)成本是否是行业内(nèi)最低的；建安(ān)成本是否也是(shì)业内最低的(de)；这些都是我们(men)看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件(jiàn)的房企(qǐ)并不多(duō)。即(jí)便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠(zhū)江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房(fáng)企，其(qí)财务指标称得上完全健康的仍(réng)是少数(shù)。而更加值得注意的(de)是，在(zài)2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对(duì)房(fáng)企而言，扩张速度的张弛(chí)有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房(fáng)企(qǐ)储(chǔ)备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来市场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借(jiè)贷比例都维(wéi)持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时(shí)，该房企新购入地块也实现了快速(sù)的开(kāi)盘利用率，预计今年会(huì)有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像这类企业就符(fú)合“最(zuì)后的赢家”的(de)特点。一(yī)方面，在于(yú)它(tā)本(běn)身储备了很多弹(dàn)药，去(qù)年(nián)拿地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一半在一线(xiàn)城市(shì)，另外一(yī)半也(yě)主要集(jí)中在强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与(yǔ)之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感(gǎn)觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得太(tài)快(kuài)，但未来的两年市(shì)场(chǎng)没有想象得(dé)那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水平，在(zài)我看来，这个(gè)比例如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出(chū)，这一标准要比(bǐ)“三(sān)道红线(xiàn)”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏(sū)速度并没(méi)有那么快，所(suǒ)以要规避(bì)公司(sī)净负债(zhài)率提高到(dào)一个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中交地产、中国金茂(mào)、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利(lì)发展等房企2022年净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖(hú)集团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好地控制(zhì)了公司的扩(kuò)张(zhāng)速度与净负(fù)债(zhài)率水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一(yī)筛选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的实(shí)际表现上，国央企确(què)实会更(gèng)胜(shèng)一筹。如国央企(qǐ)的融资成本(běn)更低(dī)，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一(yī)季报，滨江(jiāng)集团的十大流通股东中新进(jìn)了(le)“中国(guó)工商银行股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长城中国回报(bào)灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金(jīn)一(yī)一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始(shǐ)，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司(sī)就长期持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季(jì)报(bào)，该资产公司的几(jǐ)只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和(hé)其自身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年(nián)以来的(de)近三年时间，房地产(chǎn)市(shì)场整体在(zài)走“下坡路(lù)”，但作(zuò)为(wèi)杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等多(duō)维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归(guī)母净(jìng)利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的(de)2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更是(shì)实现了(le)扣(kòu)非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。说女生坐摇摇车是什么意思，摇摇车的意思污

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持(chí)自(zì)身(shēn)业绩的(de)持续增长，和(hé)滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江集(jí)团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区(qū)的营收比重只占到近(jìn)六成。近三(sān)年持续稳居杭(háng)州房企销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突(tū)出(chū)表现(xiàn)，也(yě)让滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企说女生坐摇摇车是什么意思，摇摇车的意思污(qǐ)排名已冲(chōng)进(jìn)前十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的(de)集中(zhōng)调(diào)研。滨江集团(tuán)发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证(zhèng)券、金鹰基金、建(jiàn)信(xìn)养老、新华养老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地(dì)产产业(yè)链上(shàng)的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行(xíng)业主要包(bāo)括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用(yòng)品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访，房地产(chǎn)开(kāi)发环节与(yǔ)上游材(cái)料(liào)端息息相关(guān)，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其是偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家(jiā)居(jū)领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因(yīn)为居民保有(yǒu)的住(zhù)房规(guī)模越来越大，随着时间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也会越来越多。美国过(guò)去(qù)的数据充(chōng)分说明(míng)了这一点，在新(xīn)房(fáng)销售见顶(dǐng)之后，家具消(xiāo)费的(de)增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对(duì)看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费(fèi)建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊(kān)》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位(wèi)的都是来(lái)自(zì)家(jiā)纺赛(sài)道的公司，它们分别是富(fù)安(ān)娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前(qián)者在月线连收七根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要(yào)从(cóng)事(shì)纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告(gào)期内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于(yú)上市公司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流(liú)通股股东来看(kàn)，能(néng)够(gòu)发(fā)现该(gāi)股早已成为(wèi)基金重仓股的天(tiān)下，彼时(shí)包括公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力(lì)价值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山(shān)。需要(yào)强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧的两只基金都(dōu)是价值派基金经理曹名长在(zài)管的(de)产品，首(shǒu)季其同(tóng)时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票(piào)还(hái)有金(jīn)地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年(nián)曾经(jīng)风光一时的家居板块也因疫(yì)情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉(chén)寂(jì)，不过(guò)好在(zài)困境反转露出曙光，家(jiā)居(jū)板块(kuài)中(zhōng)年内表(biǎo)现最好的是(shì)志邦(bāng)家(jiā)居(jū)。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论是营(yíng)收还(hái)是归(guī)母(mǔ)净利(lì)润(rùn)，公司都(dōu)实(shí)现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季(jì)报(bào)中(zhōng)他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广发安(ān)宏(hóng)回(huí)报均增加(jiā)了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标的(de)情(qíng)有(yǒu)独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道公司金牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全部三只产品(pǐn)均登榜十大(dà)流通股(gǔ)股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越(yuè)来(lái)越(yuè)被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如何选择成为难题(tí)。对此，前述上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市(shì)场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为例(lì)，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每(měi)年到期(qī)的合同(tóng)里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价的公司(sī)很少，因为物业公(gōng)司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务没有特别(bié)好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是(shì)非常(cháng)大的。但是该公司能(néng)在业内(nèi)做到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系的。”他进(jìn)一步强调。

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