平安(ān)首经团队：钟(zhōng)正生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社(shè)融表现(xiàn)乏力。继(jì)一季度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长明(míng)显降温，比去年4月(yuè)疫情冲击(jī)期(qī)间(jiān)创下的低点仅(jǐn)多(duō)增2873亿元(yuán)，“稳信用”压力(lì)有所显现。社融(róng)骤降的主要拖累在于(yú)人民币信贷增(zēng)势(shì)放(fàng)缓(huǎn)， 4月降至2008年(nián)以来历(lì)史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同期(qī)）。表(biǎo)外融资和直接融资基本(běn)延续了一季(jì)度的格局。1）委托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款小幅正增(zēng)长；未贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降(jiàng)幅收窄(zhǎi)；2）企(qǐ)业直接融资较(jiào)去年同期有所(suǒ)下降，主因债券到期(qī)规模较大(dà)。3）政府债(zhài)融(róng)资规模(mó)同比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。2023年提前批(pī)的(de)剩余发行额(é)度不及万亿，截至5月上旬(xún)尚(shàng)未下发剩余批次的地方债额(é)度，期间空档可能拖累政府债融资(zī)表现。

　　新(xīn)增人民(mín)币贷款偏(piān)弱，增量明显(xiǎn)弱(ruò)于(yú)历史(shǐ)同期(qī)均值。各分项从强到弱排序，企业中长期贷(dài)款>；企业短期贷款>；居(jū)民短(duǎn)期贷(dài)款>；居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款。新增人民币(bì)贷款(kuǎn)的(de)最大(dà)问(wèn)题仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售(shòu)不振(zhèn)使其(qí)增(zēng)量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还(hái)存量(liàng)房贷(dài)又雪上加霜。但基于4月这个信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的数据，尚(shàng)不能得出(chū)企业信贷需求不足的结论(lùn)。一方面，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能有效(xiào)发(fā)力；另一(yī)方面，表内票(piào)据维持(chí)低(dī)增长（与去年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或许(xǔ)尚可(kě)。此外(wài)，4月初以来存款利率市(shì)场(chǎng)化改革较快推进，这有助于缓解银行面临(lín)的净息差(chà)压力，增强其支(zhī)持实(shí)体经济的(de)可持续(xù)性(xìng)，能够为(wèi)企业贷款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)的(de)进一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比(bǐ)小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较大，或是驱动其变(biàn)化的(de)主(zhǔ)因。在贷款(kuǎn)扩张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增(zēng)速有所回落(luò)。4月居民(mín)资产再配置，银行理财规模重回(huí)扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成拖累。考虑到(dào)去(qù)年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)，基数变化(huà)也有较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑(lǜ)到4月多(duō)家中小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌存(cún)款利率(lǜ)、银(yín)行(xíng)理财市场火(huǒ)热、居民提前偿还(hái)房贷规(guī)模较(jiào)高，其驱动因(yīn)素更多是家庭资产的再配置，流向消(xiāo)费规模可能较为有限。4）4月财政存(cún)款同比大幅多(duō)增(zēng)，但结合基建相(xiāng)关高频开工率(lǜ)和重大项目开(kāi)工金额(é)数据看，财政对实体(tǐ)经(jīng)济(jì)支(zhī)持力度可能(néng)有所(suǒ)减弱。从4月金融数据(jù)看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然(rán)缓慢，此时(shí)若财(cái)政基建支(zhī)持力度不稳，可能(néng)导致中国(guó)经(jīng)济环比增长动能(néng)较快衰减。

　　目(mù)前社融(róng)增速回升幅度较(jiào)小，但与名义GDP增速对比看，货(huò)币(bì)政(zhèng)策(cè)对实体经(jīng)济的支(zhī)持还是比较有力的。即(jí)便(biàn)按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的(de)情形(xíng)（假设全(quán)年录得6％左右的(de)实际GDP增速，加上(shàng)1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也(yě)应(yīng)足够与之匹配。我们认为(wèi)，后续需通过财(cái)政加力(lì)、促(cù)进房地产修(xiū)复(fù)、促(cù)进家庭超额储蓄(xù)动用等方(fāng)式扩大总需求，夯实经济回升势头(tóu)。

　　一

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力

　　新增社融表现乏力。2023年(nián)4月新增社会融资规模(mó)为1.22万亿元，同(tóng)比多增2873亿元；社融存量同比增(zēng)速(sù)持平于上月的(de)10％。考虑到去年(nián)同期(qī)疫情多点散(sàn)发、社融(róng)一度触(chù)“冰”的(de)低基数效(xiào)应，以及(jí)今(jīn)年一季度“开门红”期间社融月均同比多增(zēng)8200多亿的亮眼表现，4月社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力(lì)“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人民(mín)币信贷(dài)增势放缓，是4月(yuè)社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为(wèi)2008年以来历史同期的(de)次低点（仅(jǐn)较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得(dé)益于出口边(biān)际(jì)回暖、人民币汇率相对稳定，4月(yuè)外币贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外融资和直接融资(zī)基(jī)本延续(xù)了一季度的(de)格(gé)局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续小幅(fú)拖(tuō)累新增社(shè)融。2023年(nián)4月企业债融资、非金融(róng)企(qǐ)业(yè)境内股票融资分别(bié)同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后，企业贷(dài)款发行规模持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年(nián)10月推出的(de)500亿元民营企业债券(quàn)融资支持工(gōng)具（第二期）尚未(wèi)开始(shǐ)投(tóu)放使用(yòng)，相关政(zhèng)策支持还有待(dài)落地。

• 　　二则，政府债(zhài)融资规模同比多(duō)增，但需(xū)警惕其“后劲(jìn)”。今年(nián)前(qián)4个(gè)月，财(cái)政继续前(qián)置发力(lì)，政府债融资规模较(jiào)去年同期累计多(duō)增(zēng)3114亿元。以财(cái)政预(yù)算数据看(kàn)，2023年政府债融资的总体规模与(yǔ)去年相当(dāng)。但(dàn)不同之处在于，2022年(nián)在3月底就已经下达剩余(yú)批次(cì)的新增(zēng)地(dì)方债额度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下(xià)发剩(shèng)余批次(cì)的地方(fāng)债额(é)度，且提前批的剩余发行额(é)度不及万(wàn)亿。如果近期下达地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经过地方政府项目(mù)额度分配、预(yù)算(suàn)调整程序，剩余批次(cì)地(dì)方债可能至6月(yuè)中下旬才能(néng)发出(chū)，期间的(de)“空档(dàng)”可能会拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三(sān)则(zé)，表外融资同比多增，持续对社融构成(chéng)小(xiǎo)幅支撑。其中，委托贷款(kuǎn)和信托贷款单(dān)月小幅新增，相比去年同期分别多(duō)增85亿元(yuán)、少减734亿元。在(zài)表内票据(jù)贴现减少的情(qíng)况下，未贴(tiē)现(xiàn)银(yín)行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在(zài)居(jū)民(mín)端(duān)

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为7188亿元，比去年同期低点仅略有多(duō)增，相比18年(nián)-21年同期均值少增6237亿(yì)元。各分项从强(qiáng)到弱排序，“企业中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单月净偿还规模达历史新高(gāo)，相比18年-21年(nián)同期均值多(duō)减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居(jū)民短(duǎn)期(qī)贷款(kuǎn)同比(bǐ)少减，但较18年-21年(nián)同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企(qǐ)业短期贷(dài)款(kuǎn)同比多(duō)增，但略低于18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn)延续前(qián)期(qī)亮眼表现，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且创历史(shǐ)同期新(xīn)高。

　　总(zǒng)体看，新增(zēng)人民币贷(dài)款的最(zuì)大问题仍然在于(yú)居民中长期贷款，房(fáng)地产(chǎn)销售低迷使其增量(liàng)不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷又(yòu)雪上(shàng)加(jiā)霜。基于4月这个信(xìn)贷投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表(biǎo)内票据(jù)维持低(dī)增长(zhǎng)（与去年1-5月(yuè)表内票据(jù)高增(zēng)长形成(chéng)对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款(kuǎn)需(xū)求或许尚(shàng)可(kě)。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改革较快(kuài)推(tuī)进，这有(yǒu)助于缓(huǎn)解银(yín)行面临(lín)的净息(xī)差压力，增强其支持实体经济的可持(chí)续性，能够为(wèi)企业贷款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看，每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势的影(yǐng)响较大，这可(kě)能是驱动其变化的主要原因。另一方(fāng)面，在企业贷(dài)款扩张的同时，企业存款也有边(biān)际改善，4月新增(zēng)规模约1408亿元，而21年、22年4月企(qǐ)业存款均在(zài)减少。

　　M2同比增速有所(suǒ)回落。一方面，4月信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另一方面，居民资产再配置，银行(xíng)理财规模重回(huí)扩张，对M2也形成(chéng)拖累。此外(wài)，考(kǎo)虑(lǜ)到去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百分点，基(jī)数的变化(huà)也(yě)有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来(lái)的首次同比(bǐ)少增，其驱(qū)动因(yīn)素更多是家庭资产的再(zài)配置，流向消(xiāo)费的规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4月以来多(duō)家中小银行下(xià)调挂牌存款利率（据融360监测(cè)数据，4月(yuè)份农商行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火(huǒ)热，居民(mín)提前偿还房贷规(guī)模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号款净偿还(hái)规模达历史新高）。

　　值得警惕的(de)是(shì)，4月财(cái)政存款同比大幅多增4618亿鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号rong>元，去年同期留抵退税推进存在(zài)一(yī)定影响。但结合其他指(zhǐ)标看(kàn)，财(cái)政对实体经济的支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱，基建投资(zī)相关的高频指标出现了下行的苗头(tóu)（4月下旬以来，全国高炉开(kāi)工率、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦(jiāo)炉(lú)生产率、水泥(ní)磨机运转率(lǜ)、石油沥青开工率等指标(biāo)环比走弱），重大(dà)项目开工金(jīn)额同环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全统(tǒng)计，2023年4月全国各地重大(dà)项目(mù)开(kāi)工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环比下(xià)降(jiàng)34.0％，不及去年同期的半数(shù)）。从(cóng)4月(yuè)金(jīn)融(róng)数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓(huǎn)慢，此时(shí)如(rú)果财政基建支持(chí)力度不稳，可能(néng)导致中国(guó)经济的环比增长动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号