文：天(tiān)风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元(yuán)，这是居(jū)民存款在连续13个月同比多增(zēng)后(hòu)，首次(cì)回(huí)落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时(shí)间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额(é)储蓄能否(fǒu)顺利释放对判断经(jīng)济和资本市场(chǎng)走势至关重(zhòng)要。这里我们尝试(shì)回(huí)答两(liǎng)个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多减是不是超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋势(shì)能(néng)否延续？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于存款会受到哪些因素的影(yǐng)响。一般影(yǐng)响居民存款的主要有这么几种行为(wèi)：可支配(pèi)收入、消费(fèi)支出、金融资产相关收支和房(fáng)地(dì)产相关收支(zhī)。

　　收入(rù)增(zēng)长(zhǎng)、消(xiāo)费减少、金(jīn)融资(zī)产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反(fǎn)之，收(shōu)入减少(shǎo)、消费(fèi)增加、认(rèn)购(gòu)金(jīn)融资(zī)产、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年(nián)居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少(shǎo)投资、少购房(fáng)的结(jié)果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增速放缓并提前还贷，但因为投(tóu)资、购房(fáng)等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入(rù)修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一季(jì)度居民人(rén)均(jūn)可支配收入同(tóng)比增长(zhǎng)525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理速度(dù)放缓(huǎn)等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证券）条件早偿(cháng)率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回落(luò)，即居民提前还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费和购房行为修复，其(qí)对存款的(de)支撑力(lì)度减弱，一季度(dù)人均消费支出同比增(zēng)加345元（低(dī)于收入(rù)涨幅）、购房支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但(dàn)因为支撑因素的规(guī)模更大，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和乌苏里江在哪，乌苏里江在俄罗斯叫什么一季(jì)度(dù)最核(hé)心的不同在于(yú)理财市场的变化。4月居(jū)民存款下滑可能的原因(yīn)一是(shì)居(jū)民(mín)存(cún)款理(lǐ)财化；二(èr)是(shì)提前还贷规模增加。因为居民(mín)收(shōu)入和(hé)消费(fèi)数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收入在4月对存(cún)款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存款回(huí)流理财是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原(yuán)因，4月理财(cái)存量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月(yuè)以来的下行(xíng)趋势，重回扩(kuò)张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降(jiàng)低、收益回(huí)升和存(cún)款利率下滑共同(tóng)作用的(de)结果。受(shòu)益于债券市场走强，今年理财市场表现逐步(bù)好(hǎo)转，理财产(chǎn)品单位破净率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一(yī)时(shí)期(qī)下滑的存款利率，存款对居(jū)民(mín)的(de)吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着(zhe)破净率进(jìn)一步回落，居民(mín)还在继续增配理财(cái)产品(pǐn)，存款理财化趋势(shì)有(yǒu)望延(yán)续。

　　提前还(hái)贷规(guī)模扩(kuò)大是存款下(xià)滑(huá)的又(yòu)一个原因。4月早(zǎo)偿(cháng)率月均值(zhí)相比于2月低(dī)点上行4.3个百分点，相比于3月上(shàng)行1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居(jū)民加(jiā)大提前还(hái)贷力度一是(shì)因(yīn)为首套(tào)房利率还在下降，居民提前还(hái)贷以降低成本(běn)，4月沈阳(yáng)、马鞍(ān)山等(děng)多地(dì)继续降(jiàng)低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显示百城首套主流(liú)房贷利率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是(shì)政策(cè)放松后，1、2月份部(bù)分积(jī)压的还(hái)贷业(yè)务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还(hái)贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)乌苏里江在哪，乌苏里江在俄罗斯叫什么财市场好转(zhuǎn)，此(cǐ)前因居民少消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积(jī)攒(zǎn)下来的超额储蓄(xù)已经开始部(bù)分回流理(lǐ)财市场了(le)，且5月初这(zhè)一趋(qū)势还在延(yán)续。

　　往后来(lái)看，理财市场(chǎng)和提(tí)前还贷在后续几个月里或(huò)继续成为超额存(cún)款的(de)主要流向。

　　五一旅(lǚ)游(yóu)人均消(xiāo)费(fèi)水平未见明显(xiǎn)改善或部分表明(míng)当下居民(mín)消费(fèi)意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分(fēn)化且并非主要来自消(xiāo)费，后续(xù)超额储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期(qī)积压的(de)购(gòu)房(fáng)需求(qiú)逐渐释放，房地(dì)产销售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地(dì)产短(duǎn)期或不(bù)会成为超储的主要(yào)流向。但是因(yīn)为(wèi)按揭利率存在(zài)明显利差，居(jū)民提前还(hái)贷行为或将延续。从这个角度来看(kàn)，主要因为(wèi)少(shǎo)买房、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财市场环境好转(zhuǎn)和(hé)存款利(lì)率下(xià)滑的背景下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机构住户存款余额+4月(yuè)新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住(zhù)房抵(dǐ)押贷(dài)款中(zhōng)债务人提前偿付的金额在资(zī)产(chǎn)池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售变(biàn)动超预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期，理财市场(chǎng)波动加大

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