来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息(xī)25BP，并按计划缩表。坚持加(jiā)息的关键(jiàn)仍(réng)是通胀压力(lì)太(tài)大。

　　本(běn)次美联储声明较3月有何变化(huà)？第(dì)一(yī)，重申经济依(yī)然稳健(jiàn)，表述修改为“一季度(dù)经济温和增(zēng)长，就业强劲，失业率(lǜ)在低位”。第二(èr)，重申美(měi)国银行稳健，明确银行风(fēng)险导致家庭和企业信贷的收紧。第(dì)三，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货(huò)币(bì)政策表(biǎo)述，重申“委员会(huì)评估货币政(zhèng)策的滞(zhì)后影(yǐng)响”，删除“委员会预计(jì)一些额(é)外(wài)的政策紧缩可能(néng)是适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有何(hé)表(biǎo)态？关于经济，认为经济可能面临来自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的(de)阻力(lì)，其影响还需要时间来体(tǐ)现；预(yù)计美国经济温和增长，有可(kě)能避免衰(shuāi)退，或(huò)者是温和衰退。关于加息，本次加(jiā)息依然是共识；认(rèn)为原则上不需要利率提(tí)高那么高(gāo)，正在评估是否达(dá)到限制性(xìng)水平，认为或已经达到（或已经接(jiē)近达到(dào)）。关于降息，强调(diào)劳动力市场(chǎng)在(zài)走弱，但依(yī)然(rán)强劲，薪(xīn)资水平(píng)仍高；通胀(zhàng)有(yǒu)所缓和，但(dàn)依然(rán)高企(qǐ)，远高于目标，降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀仍(réng)需较长时间，当前降息并(bìng)不合适。关(guān)于银行和债(zhài)务上(shàng)限，强调地区性银(yín)行发挥非(fēi)常重要(yào)的作(zuò)用(yòng)，不(bù)希望大(dà)型(xíng)银行(xíng)进(jìn)行大规模收购，银行业总体上(shàng)有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银行(xíng)系统健康且具有弹性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以(yǐ)来的高点。此外，上调准备(b什么是狗啃式刘海，什么是狗啃式刘海发型èi)金余额(é)利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷利(lì)率(lǜ)至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将继续减持美(měi)国国债、机构债(zhài)务和机构抵押贷(dài)款支持证券，上(shàng)限为950亿(yì)美元（600亿美元国(guó)债和350亿(yì)美元(yuán)MBS）。

　　我们认为(wèi)，美(měi)联储坚持加息的关键仍(réng)在于通胀压(yā)力较大(dà)。例如，3月美国(guó)核心通(tōng)胀季(jì)调环比仍(réng)在0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个(gè)月处(chù)于高(gāo)位(wèi)；核心通(tōng)胀年化同比也仍(réng)在4.9％，边际上并没有明(míng)显降温。本轮加息是80年代以来最快的一(yī)次，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加(jiā)息或将结束(shù)

　　从声(shēng)明来看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面，重(zhòng)申经济依(yī)然稳健。不过表述修改为“1季度经济(jì)活动以适度的速度增(zēng)长，最近几(jǐ)个月就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在低位(wèi)”。

　　关于通(tōng)胀方面，重申通(tōng)胀压力(lì)。“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然(rán)很高”、“委员(yuán)会(huì)仍(réng)然高度关注(zhù)通货(huò)膨胀风险”、“致力于恢复(fù)2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息(xī)方面，或将停止加息。重申委员会将评估(gū)货币政策的滞后影响，“在确定额外的政策紧缩在多大(dà)程(chéng)度上适合于随(suí)着(zhe)时间的推(tuī)移(yí)将(jiāng)通货(huò)膨胀(zhàng)率(lǜ)恢复(fù)到2％时，委员会将(jiāng)考虑货(huò)币政策的累积紧缩，货币政策影响经济活动(dòng)和通货膨胀的滞(zhì)后，以(yǐ)及经(jīng)济和(hé)金融发展”。重点是删除了“委员(yuán)会预计(jì)，一些(xiē)额外的政策紧缩(suō)可能是适当的，以实现一种货币政策立场”，表明(míng)美联储加息(xī)或将结束。

　　关于银(yín)行什么是狗啃式刘海，什么是狗啃式刘海发型风(fēng)险(xiǎn)，重申美国银行稳(wěn)健。“美国银(yín)行体系稳健(jiàn)且富有弹性”；明确银行(xíng)风(fēng)险导致了家庭和企业信贷的(de)收紧（上一次表述为(wèi)“可能(néng)”），重申(shēn)这对经济、就(jiù)业和(hé)通胀的影响存(cún)在不确定性，“家庭和企业信贷条件收(shōu)紧可能(néng)会拖累经济活动、就业和通胀，这些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔(ěr)有何表(biǎo)态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍威尔认为，经济可能面(miàn)临来自紧缩(suō)信贷(dài)的阻力，其影(yǐng)响还需(xū)要时(shí)间来(lái)体(tǐ)现（尤其是住(zhù)房和投资领域）。不过(guò)明确指出(chū)，如果美国出现经济衰退，希望是温和(hé)的；强调，美国可能会出现轻微的(de)经济衰退。

　　关于(yú)加息，或已经(jīng)达到(dào)限制性水平。美联储在(zài)3月议(yì)息会议时，就已经在(zài)讨论停(tíng)止(zhǐ)加息的问题(tí)；不过，鲍威尔指出本次(cì)加息依(yī)然是共(gòng)识，所有人全(quán)票通(tōng)过，一些政(zhèng)策(cè)制(zhì)定者谈到停(tíng)止加息(xī)，但不是本次(cì)会(huì)议(yì)。

　　对于(yú)未来利率终点(diǎn)的问题，鲍威(wēi)尔认为原则(zé)上(shàng)不(bù)需要(yào)利率提(tí)高那么高(gāo)，正在评估是(shì)否达到(dào)限制性水平，认(rèn)为(wèi)或已经(jīng)达到了限制性(xìng)水(shuǐ)平(píng)（或已(yǐ)经接近(jìn)达到），也就意味着也(yě)许可以暂停加息(xī)了(le)。后续政策变(biàn)化的关键仍(réng)是审视数据，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息(xī)，当前并不合适(shì)。鲍威(wēi)尔(ěr)强调，美国劳动力市场在走弱，但依然强劲，失业(yè)率(lǜ)仍在低(dī)位，薪资水(shuǐ)平仍高，高于(yú)2％的通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目标水平，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前(qián)降息并不合适。

　　关于(yú)银行风险，鲍(bào)威尔强调地(dì)区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重(zhòng)要的作(zuò)用，不希(xī)望大(dà)型银行进行大规模收购，银行业总体(tǐ)上(shàng)有所改善，美国银行(xíng)系(xì)统健康且(qiě)具有弹性。银行危机的影响程度目前尚不确(què)定。

　　关于债务(wù)上限风险，鲍威尔强调应(yīng)及(jí)时提高债(zhài)务上(shàng)限，如果(guǒ)没(méi)有达成债务协(xié)议，经济后果“高度(dù)不确定”。此前(qián)，美国财政部(bù)长耶伦也强调，如(rú)果(guǒ)国会不尽早采(cǎi)取行动提高债务(wù)上限，美国可(kě)能(néng)最早(zǎo)于(yú)6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由于(yú)美联邦政府触及31.4万亿美元的法定举债上限，美国财政部于今年1月宣布采(cǎi)取特别(bié)措施，避免联(lián)邦(bāng)政府(fǔ)发(fā)生(shēng)债务违约(yuē)。美国国会(huì)预算办公室5月1日发布的最新报告显(xiǎn)示，美国在(zài)6月初耗(hào)尽资金(jīn)的风险较之前更高。

　　往前看，美国(guó)银行(xíng)风险演变成系统性风险的概率或有限，但中小银行破产(chǎn)或(huò)依然(rán)会出现。目(mù)前市场依然预(yù)期美联储6-7月(yuè)维持利率(lǜ)水平不变，9月开始降息(xī)（概(gài)率达70％），年(nián)内(nèi)至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为(wèi)，美国经济虽在下滑，但依然有韧(rèn)性；美国通胀压(yā)力(lì)仍大(dà)，年(nián)内降息概(gài)率或较(jiào)低。

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