“现在的房(fáng)地(dì)产(chǎn)很难再出(chū)现(xiàn)像过去十年的(de)系统性(xìng)行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济(jì)学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈(yù)加(jiā)明显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者的关注度(dù)从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利(lì)檀(tán)投资董事(shì)长陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产都已经双杀到了(le)最底部(bù)，而且是反复地杀到(dào)了底部(bù)，再往(wǎng)下的空间(jiān)已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地产(chǎn)个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行(xíng)选择，需要非常(cháng)小心，避免选了(le)半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需(xū)要满足(zú)以下(xià)三个(gè)基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的(de)、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年(nián)房地产的(de)开发资金来源，可以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来(lái)源(yuán)来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿(ná)到(dào)钱(qián)，其(qí)实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整(zhěng)个行业出现了(le)一个很明显的分(fēn)化，无(wú)论(lùn)是在销(xiāo)售，还是融(róng)资等各个方面都非常明显。现在(zài)有国(guó)资背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行(xíng)业内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何(hé)挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成(chéng)本优势，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不(bù)是行业内的(de)最低(dī)水平(píng)；利润率是(shì)不(bù)是行业(yè)内最高(gāo)的；融资(zī)成(chéng)本是否是(shì)行业内(nèi)最低(dī)的；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能(néng)够同(tóng)时满足(zú)上述条件的房企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企(qǐ)出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云(yún)南城投、首开(kāi)股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也(yě)踩了(le)“三道红线”中的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国(guó)央企房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的(de)是，在2022年，不(bù)少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国(guó)企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑(yí)又进一步考(kǎo)验(yàn)着(zhe)国央企的资金(jīn)链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企(qǐ)储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可能让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年(nián)的(de)净借贷比例(lì)都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年(nián)，这家(jiā)房企明(míng)显(xiǎn)感觉(jué)到(dào)机(jī)会来(lái)了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三(sān)分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该(gāi)房(fáng)企(qǐ)新(xīn)购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这(zhè)类企业就(jiù)符(fú)合(hé)“最后的赢家”的(de)特点。一方(fāng)面，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在(zài)一线城市，另外(wài)一半也(yě)主要集(jí)中在强二线和(hé)二(èr)线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提(tí)醒道，与之相反，有(yǒu)些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的(de)民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出(chū)手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两年市场没(méi)有想象(xiàng)得那么好，可能(néng)会(huì)重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么(me)如何来衡(héng)量一家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主要(yào)还(hái)是看房企(qǐ)的净负(fù)债率水(shuǐ)平(píng)，在我看(kàn)来(lái)，这(zhè)个比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净(jìng)负(fù)债率要(yào)求不得(dé)高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么(me)快(kuài)，所以(yǐ)要(yào)规避公(gōng)司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率持续居(jū)高不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企在践行较积极(jí)的(de)拿(ná)地策(cè)略的(de)同(tóng)时，也较好(hǎo)地控制了(le)公司的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度与(yǔ)净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质一缕青丝是什么意思有什么讲究，一缕青丝下一句是什么rong>

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出(chū)，实(shí)际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央企与民营房企，但在(zài)各(gè)维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企(qǐ)确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具有天(tiān)然优势一缕青丝是什么意思有什么讲究，一缕青丝下一句是什么。

　　虽(suī)然对比民营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这也并不意味着(zhe)，民营企(qǐ)业中就没(méi)有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺(shùn)长城中国回(huí)报灵(líng)活配置混合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴(bā)马资产管(guǎn)理有(yǒu)限公司(sī)就长期持有滨江(jiāng)集(jí)团。根据一(yī)季(jì)报，该资产公司的(de)几(jǐ)只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青(qīng)睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三年时间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭(háng)州(zhōu)本土房企的滨(bīn)江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩(jì)表现、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价表(biǎo)现等多维(wéi)度都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地(dì)产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续(xù)增长，和滨江集(jí)团扎根杭州(zhōu)的战略布(bù)局(jú)关系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭(háng)州(zhōu)地区，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近三年(nián)持续(xù)稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨(bīn)江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名一缕青丝是什么意思有什么讲究，一缕青丝下一句是什么(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房企第(dì)九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团(tuán)发(fā)布(bù)公告表示，公司于5月(yuè)10日接受(shòu)了(le)信达(dá)证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产(chǎn)产业(yè)链上的中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游应(yīng)用行业主要包(bāo)括中(zhōng)介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综(zōng)合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房(fáng)地(dì)产开(kāi)发(fā)环节(jié)与上(shàng)游材料端息息相关(guān)，新盘(pán)开工(gōng)不足(zú)导致上游不(bù)被看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存量房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消(xiāo)费属性的(de)家装家居(jū)领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时间(jiān)的增加(jiā)，内装(zhuāng)更新的需求也会越(yuè)来越多。美国过去的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细(xì)分中相关赛道(dào)龙(lóng)头年(nián)内表现的(de)统(tǒng)计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它们分(fēn)别(bié)是富(fù)安娜(nà)和水星(xīng)家纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研(yán)发、设计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告期(qī)内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过(guò)实现归属(shǔ)于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的(de)十大流(liú)通(tōng)股股东来看，能够发现该股早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的(de)中欧价值发现、中欧潜(qián)力(lì)价值、工(gōng)银(yín)瑞信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈(yíng)新(xīn)价值和私募的(de)明河2016，都(dōu)在其(qí)中出现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需(xū)要强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金(jīn)都是价值派基金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其(qí)同时重仓的(de)房地产产业(yè)链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经风光(guāng)一时的家居(jū)板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光，家居板(bǎn)块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间段，该(gāi)股(gǔ)年(nián)内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还(hái)是归母净(jìng)利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报(bào)中他管理的广发(fā)策略优选和广发(fā)安宏(hóng)回报均(jūn)增加了持股，而这两(liǎng)只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦家(jiā)居(jū)十大流通股股东中仅(jǐn)有的(de)两(liǎng)只公(gōng)募。有(yǒu)意思的是(shì)，他似乎对(duì)于定制家居类(lèi)标的(de)情有(yǒu)独钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金牌(pái)橱(chú)柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其(qí)也成为他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也(yě)越来越被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在(zài)香(xiāng)港上(shàng)市，如何选择成为难(nán)题(tí)。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经理(lǐ)举(jǔ)例分析：“物业服务不是一个高毛利(lì)的行业(yè)，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较(jiào)高(gāo)的，每(měi)年(nián)到期的合同(tóng)里提价(jià)成(chéng)功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部(bù)分(fēn)项(xiàng)目到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能做到产品提(tí)价的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为(wèi)保安(ān)这(zhè)些固定人(rén)员成本(běn)的年度增长，不过(guò)服(fú)务没有特别好，客户没(méi)有那么满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非常大的(de)。但是(shì)该(gāi)公司(sī)能在业内(nèi)做到到(dào)期之后(hòu)提价(jià)率比较高，这跟(gēn)它的(de)定位(wèi)和比较(jiào)好的服务是有关系的(de)。”他进一(yī)步强调。