平安首(shǒu)经团队(duì)：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力。继一(yī)季(jì)度“天量”投(tóu)放(fàng)后，2023年4月社融(róng)增长明显降温，比去年4月疫(yì)情(qíng)冲击期(qī)间创下的低(dī)点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。社融骤降的主要拖累在(zài)于人民币(bì)信(xìn)贷增(zēng)势放缓， 4月降(jiàng)至2008年(nián)以(yǐ)来(lái)历史同期的次(cì)低点（仅略(lüè)高(gāo)于(yú)2022年同期）。表(biǎo)外融资和直接融资(zī)基本延续了一季度(dù)的格局。1）委托贷款和信(xìn)托贷(dài)款小(xiǎo)幅正增长；未(wèi)贴现银(yín)行承兑(duì)汇票较去年同期降幅收(shōu)窄(zhǎi)；2）企业直接融资(zī)较去(qù)年同期有所下(xià)降(jiàng)，主因债券到期规模较大。3）政府(fǔ)债融资规模同比(bǐ)多增，但需(xū)警惕(tì)其“后劲”。2023年提前批的剩余发行额度不及万亿，截至(zhì)5月上旬尚(shàng)未下(xià)发剩余批次(cì)的地(dì)方债(zhài)额度，期间(jiān)空档可能(néng)拖(tuō)累政府债融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏(piān)弱，增量明显弱于历史(shǐ)同期均(jūn)值。各(gè)分项从强到弱排序，企业中长期(qī)贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新增人(rén)民币(bì)贷款的最(zuì)大问题(tí)仍然在(zài)于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售不振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜。但基(jī)于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的(de)结论(lùn)。一方面，企业中长期贷款在一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍能有效发(fā)力；另一(yī)方面(miàn)，表内票据(jù)维持(chí)低增长（与去年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对(duì)比），也意味着目(mù)前企业贷款需求(qiú)或(huò)许尚可(kě)。此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改(gǎi)革较快推进，这(zhè)有助(zhù)于缓解银行面临的净(jìng)息差(chà)压力，增强其支持(chí)实体经济(jì)的可(kě)持续(xù)性，能(néng)够为(wèi)企业贷款(kuǎn)利率的进一步下(xià)调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对(duì)M1同比走势影响较大，或是驱动(dòng)其(qí)变化的主因。在(zài)贷款(kuǎn)扩张(zhāng)的同时(shí)，企业存款也有边际(jì)改善。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所回(huí)落。4月居(jū)民资产再配置，银行(xíng)理财规模(mó)重回扩(kuò)张，对M2形成拖(tuō)累。考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数变(biàn)化也有较强影响。3）居(jū)民(mín)存款(kuǎn)同比少增(zēng)。考虑到4月多家中小(xiǎo)银(yín)行下(xià)调挂牌(pái)存款(kuǎn)利率、银行(xíng)理财市场火热、居民(mín)提前偿还(hái)房贷规(guī)模较高，其(qí)驱动(dòng)因素(sù)更多是(shì)家庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流向消(xiāo)费规模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政存(cún)款同比大幅多增，但结(jié)合基建相关高频(pín)开工率(lǜ)和重大项目开工金额数据(jù)看，财政对实体经济支(zhī)持力度可能有所减弱。从4月金融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时若财政基建支持力度(dù)不稳，可(kě)能(néng)导(dǎo)致(zhì)中国经济环比(bǐ)增长动能较快衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小，但(dàn)与(yǔ)名(míng)义GDP增速对比看，货币政策对(duì)实体经济的支持(chí)还是比较有力的。即(jí)便按2023年中(zhōng)国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全年录得6％左(zuǒ)右的(de)实(shí)际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们认为，后续需通过财政加(jiā)力、促进房(fáng)地产(chǎn)修(xiū)复、促(cù)进家庭超额储蓄动用等方式(shì)扩大总需求，夯实(shí)经济回升(shēng)势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力(lì)。2023年4月新增社会(huì)融资规(guī)模为(wèi)1.22万(wàn)亿元，同比多增2873亿元；社(shè)融存量同比增速(sù)持平于上(shàng)月的10％。考虑到去年同期疫情多点散(sàn)发、社(shè)融一度触(chù)“冰”的低基数效应，以(yǐ)及(jí)今年一(yī)季(jì)度“开门红”期(qī)间社融(róng)月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表(biǎo)现(xiàn)乏(fá)力“稳(wěn)信用”压力(lì)有所显现。从分项看：

　　一(yī)方(fāng)面，人民币(bì)信贷增(zēng)势放缓，是(shì)4月(yuè)社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月(yuè)人民(mín)币贷款4431亿元(yuán)，为(wèi)2008年以来(lái)历史同期的次(cì)低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿元）。不过(guò)，得益于(yú)出口(kǒu)边际回暖(nuǎn)、人(rén)民币汇(huì)率相对稳定，4月外币(bì)贷款(kuǎn)同比有所少减。

　　另一方(fāng)面，表外融资和直(zhí)接融资基本延(yán)续了一(yī)季度的格局。

• 　　一则，企业直接融(róng)资同比(bǐ)缩(suō)量(liàng)，继续小幅拖累新(xīn)增社(shè)融(róng)。2023年(nián)4月企业债融(róng)资、非金(jīn)融企业境内股(gǔ)票融资分别(bié)同比少增809亿(yì)元、173亿(yì)元。今(jīn)年春节后，企业贷款(kuǎn)发行(xíng)规(guī)模持续(xù)高(gāo)于去年(nián)同期，但到期偿还也迎来高峰(fēng)，对净融(róng)资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券(quàn)融资支持工具（第(dì)二期(qī)）尚(shàng)未开始(shǐ)投放使用，相关政策支持还(hái)有待(dài)落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多(duō)增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今(jīn)年(nián)前(qián)4个(gè)月，财政继续(xù)前置发力，政府(fǔ)债(zhài)融资规模较去年(nián)同(tóng)期累计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算数据看，2023年政府债(zhài)融资的总体规模与(yǔ)去年相当。但(dàn)不同之处在于(yú)，2022年(nián)在(zài)3月(yuè)底就已经下(xià)达剩余(yú)批次(cì)的新增地方债额(é)度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未(wèi)下(xià)发剩余(yú)批次(cì)的地方债额度，且提前批的(de)剩(shèng)余发行额度不(bù)及万亿。如果(guǒ)近期(qī)下达地(dì)方债额度，按(àn)照往年节奏，经过地(dì)方(fāng)政(zhèng)府项目额(é)度(dù)分(fēn)配、预算调(diào)整程序，剩余批次地(dì)方债(zhài)可能至(zhì)6月(yuè)中下旬(xún)才能(néng)发出(chū)，期间的(de)“空档”可(kě)能会拖累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表(biǎo)外融(róng)资同比(bǐ)多增(zēng)，持续(xù)对(duì)社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款(kuǎn)单月小(xiǎo)幅新增，相比去年同期(qī)分别多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表内(nèi)票据贴(tiē)现减少的情(qíng)况(kuàng)下，未(wèi)贴现银(yín)行承兑汇(huì)票较(jiào)去年同期降幅收(shōu)窄，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居(jū)民端

　　2023年(nián)4月新增人民(mín)币贷款(kuǎn)为7188亿(yì)元，比去年同期(qī)低点(diǎn)仅略有多增，相(xiāng)比18年-21年同期均(jūn)值少增6237亿(yì)元。各分项从强到(dào)弱排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民(mín)短期(qī)贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期(qī)贷款单月净偿还规模达(dá)历史新高，相比18年-21年(nián五大洋还是四大洋 南大洋中国承认了吗)同期均值(zhí)多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减，但较18年-21年同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷(dài)款同比多增，但(dàn)略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且(qiě)创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居民中长(zhǎng)期贷款，房地产(chǎn)销(xiāo)售低迷使其增量(liàng)不足，居民预(yù)期偏弱、提前(qián)偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜。基于(yú)4月这个(gè)信贷投放(fàng)传统淡季的(de)数据，尚不能得出企业信贷需(xū)求(qiú)不(bù)足的结(jié)论。

• 　　一方(fāng)面，企业中(zhōng)长期贷款在一季度大幅高(gāo)增后，4月(yuè)又创历史(shǐ)同期新高，仍然(rán)能够有效发力。

• 　　另(lìng)一(yī)方面，表(biǎo)内票据维(wéi)持低增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也意味(wèi)着目前企业贷款需求或许尚(shàng)可(kě)。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存款利率市场(chǎng)化改革(gé)较快推进(jìn)，这有(yǒu)助于缓(huǎn)解银行(xíng)面(miàn)临的(de)净息(xī)差压力，增强其支持实体(tǐ)经(jīng)济的可持(chí)续性(xìng)，能够为企业贷款利率的 进(jìn)一步下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一(yī)方面，从历史规律看(kàn)，每年前(qián)4个月(yuè)翘尾因素对(duì)M1同比走势的影响较大，这可能是驱(qū)动其变化(huà)的主要原因。另一方面，在企业贷款扩张的同(tóng)时，企业存款(kuǎn)也(yě)有(yǒu)边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月企业存(cún)款均在减少。

　　M2同比增速有所(suǒ)回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另(lìng)一方(fāng)面，居民资(zī)产再配置，银行理财规模重回(huí)扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到(dào)去年4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基(jī)数的(de)变化也有较强影响。

　　4月居民存(cún)款出现了2022年3月以来(lái)的首次同比少增，其(qí)驱动(dòng)因(yīn)素更多(duō)是家(jiā)庭(tíng)资产的再配置，流向消费的规模可能(néng)较(jiào)为有限。4月(yuè)以来多家中小银行(xíng)下调(diào)挂牌存款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利(lì)率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财市场需(xū)求火热(rè)，居民提(tí)前(qián)偿还房贷(dài)规模较高（4月居民(mín)中长期贷款净偿(cháng)还规模达历史新高）。

　　值得(dé)警惕的是(shì)，4月财(cái)政存款同比大幅多增(zēng)4618亿元，去年同期留抵退税(shuì)推(tuī)进存在一定影响。但结合其(qí)他指标看，财政对实(shí)体经济的(de)支持力(lì)度可能有所减弱，基建(jiàn)投(tóu)资相(xiāng)关的高频指标出现(xiàn)了下行(xíng)的苗头（4月下(xià)旬以来，全国高(gāo)炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油沥青(qīng)开(kāi)工率等指标环比(bǐ)走弱(ruò)），重大项目开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大项目开工总投(tóu)资(zī)额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的(de)半(bàn)数）。从4月金融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时如果财政基(jī)建(jiàn)支持力度不(bù)稳，可能导致中国(guó)经济的环比增长动(dòng)能较快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 五大洋还是四大洋 南大洋中国承认了吗